Reforma tributária atinge fundos imobiliários em ano que já não vinha bem

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Embora o mês passado tenha pesado com mais força para a categoria, a indústria de fundos imobiliários vem sofrendo percalços desde o início do ano; veja a análise para cada segmento

Apesar do susto que o mercado de fundos imobiliários levou depois que o governo entregou a proposta da segunda fase da reforma tributária ao Congresso, a verdade é que as perdas dos FIIs não se devem apenas ao risco do fim da isenção fiscal sobre os rendimentos distribuídos. A classe, cujo principal indicador, Ifix, acumula queda de 4,02% no ano até o mês passado, parece caminhar em cima de uma corda bamba em 2021. Entre janeiro e abril, quase todos os segmentos de FIIs sofreram recuos, com exceção da categoria de renda fixa, que tem a carteira concentrada em recebíveis imobiliários (CRIs) e outros títulos. Em maio, no entanto, nenhum segmento conseguiu sair ileso. E, em junho, o cenário turbulento prevaleceu, mas com uma pitada ainda mais negativa em razão da proposta que visa a tributação em 15% sobre os rendimentos distribuídos pelos FIIs às pessoas físicas.

Caio Ventura, analista da Guide Investimentos, destaca que o anúncio da antecipação do cronograma de vacinação em São Paulo no início de junho foi visto com otimismo pelo mercado e evitou perdas maiores dos fundos imobiliários. Ele ressalta, entretanto, que o fluxo positivo não foi suficiente para conter a queda do índice de referência desse mercado. “O Ifix caiu 1,56% em maio e em junho seguiu um ritmo ainda mais intenso, com 2,19% de recuo, devido à reforma tributária e aos ruídos sobre inflação, além das reflexões sobre a atratividade do setor como um todo”, pondera.

Os dois últimos meses podem ser esquecidos pelos investidores de fundos imobiliários. Nem aqueles com uma carteira bem diversificada conseguiram escapar das perdas da categoria no período. Tijolo ou papel? Nem um, nem outroHotel, shopping, lajes corporativas, logística. Não deu para nenhum deles. Até o segmento de renda fixa, que segurou a ponta do Ifix nos quatro primeiros meses do ano, não se safou.

Conforme levantamento realizado pela Quantum Axis para o Valor Investe, em junho, até o dia 25, o segmento de lajes corporativas foi o único que ficou no azul, e por pouco. Na outra ponta, os fundos imobiliários de recebíveis, CRIs e outros títulos tiveram o segundo mês negativo no ano, após resultados atraentes nos períodos anteriores. As maiores perdas, no entanto, vieram dos setores residencial e de fundos de fundos (FOFs).

Sobre o desempenho do segmento de lajes corporativas, Ventura lembra que, atualmente, os fundos estão ainda mais descontados que os de shopping. Por tal razão, complementa, o setor consegue segurar mais as pontas devido à dinâmica de valuation que apresenta. “Quando olhamos para lajes, enxergamos dois problemas: quando a sociedade vai voltar à normalidade? E, o segundo ponto crucial: como será a retomada?”, observa. “Então, o cenário para o setor ainda é complicado e ainda existe a percepção de risco por parte dos investidores”, conclui o profissional.

segmento residencial, por sua vez, composto apenas por um fundo listado na B3, o Mérito Desenvolvimento Imobiliário I FII (MFII11), possui, na visão de Ventura, dois motivos para ter apresentado o pior desempenho no período. “O primeiro trata-se da alta de juros, pois a perspectiva de vendas fica mais deteriorada visto que o custo para financiamento de imóveis aumenta.” O segundo ponto, finaliza, diz respeito à menor liquidez da categoria, que é recente no mercado e, por isso, pode sofrer volatilidades mais acentuadas.

Apesar da intensa perda do setor residencial no mês, o analista da Guide diz que os FOFs, com o segundo maior tombo no período, podem ser a mais impactados pela proposta de reforma porque dependem da performance do mercado secundário. “Em razão da posição em que estes fundos estão alocados, eles tendem a sofrer maior turbulência pois são prejudicados no potencial de geração de receita e dividendos”, explica. “Frente a uma apreensão maior quanto a uma possível redução de dividendos, como o texto prevê, a categoria caiu mais que a média do mercado”, afirma.

Na visão de Ventura, o texto apresentado pelo governo pode ter um efeito ainda mais amargo para a indústria do que as perdas observadas no dia em que a proposta foi entregue ao Congresso, quando o Ifix caiu 2%. “Estamos falando de uma isenção de taxa que faz parte da atratividade do produto”, avalia. Ele lembra, porém, que nenhuma proposta de reforma foi aprovada pelo Legislativo sem que houvesse mudanças no documento.

O analista chama atenção ainda para os juros futuros, que são usados para analisar a atratividade dos fundos imobiliários. “A categoria ainda oferece um retorno em dividendos razoavelmente alto, com uma diferença entre os títulos de longo prazo de 4 pontos percentuais. Mas, com a aprovação da tributação, esse número ficaria em torno de 2,8 pontos percentuais”, destaca.

Além da reforma

 

Desde o início da pandemia, os fundos de tijolo, que investem em imóveis, foram os que mais sofreram com as medidas restritivas decretadas pelos Estados e municípios. Os shoppings precisaram fechar as portas, os serviços de hotelaria deixaram de receber hóspedes em razão do isolamento social e os escritórios, por sua vez, ficaram vazios com a adoção de home office por parte das empresas.

Na contramão, porém, os fundos de logística, que investem em galpões de centro de distribuição, se beneficiaram do crescimento expressivo do comércio eletrônico. Ao lado de recebíveis, foram os que mais se destacaram no auge da crise. Mas, de lá para cá, algumas coisas mudaram.

Ainda segundo pesquisa feita pela Quantum Axis para o Valor Investe, neste ano, o segmento de logística acumula perdas expressivas. Em maio, registrou a segunda maior queda, de 2,26%. No mês de junho, até o dia 25, o recuo chegou a 4%. Em paralelo, depois de quatro meses de invencibilidade, os fundos imobiliários de renda fixa fecharam no vermelho por duas vezes, com baixas de 0,83% e 1,84%.

Caio Ventura, da Guide, explica que o setor de recebíveis vinha, desde o segundo semestre do ano passado, em um ritmo de crescimento forte na valorização da cota no mercado secundário. E não foi por acaso. Tal movimento de alta, diz ele, pode ser atribuído ao descontrole de índices inflacionários, com destaque para o IGP-M, utilizado para o reajuste de alguns aluguéis, que avançou 23,14% em 2020.

Como a indústria tem alguns fundos de recebíveis expostos a este indexador, eles repassaram a correção em forma de ganhos para os cotistas. “Os ativos com exposição ao índice foram reprecificados de acordo com a variação do IGP-M, o que motivou a média de rendimento do setor ter crescido muito”, destaca. No ano passado, o retorno em dividendos (dividend yield) dos fundos de recebíveis, CRIs e outros títulos ficou em 7,61%, enquanto que, de janeiro até o dia 25 de junho, o yield acumulado já chega a 5,64%, segundo dados consolidados pela Quantum Axis. Ainda, neste mesmo período, dos 28 fundos imobiliários de renda fixa listados no Ifix, 24 estão com yield acima de 4%.

Mas, então, o que justifica a queda do segmento?

 

Ventura comenta que a previsão para os indexadores inflacionários é de normalização ao decorrer do ano, sobretudo o IGP-M, que tem volatilidade de commodities e do dólar. “É esperado que a taxa de dividendos de recebíveis seja reajustada a níveis pouco mais baixos”, afirma o analista. Antes, lembra, havia fundos negociando acima de 30% do valor patrimonial, situação atípica para o setor. Então, como alguns ativos estavam muito valorizados, acabaram sendo reprecificados por conta da estimativa de arrefecimento da inflação.

Vale lembrar, porém, que a proposta de reforma apresentada pelo governo não inclui a tributação dos CRIs, que seguiriam isentos. “A não menção da categoria no texto foi bem interpretada pelo mercado e acabou sendo positiva para os fundos imobiliários de CRI, que acabaram caindo menos que outros setores”, observa o analista.

Ricardo Almendra, sócio-fundador e presidente da RBR Asset, porém, pontua uma mudança na preferência de ativos entre os brasileiros neste momento em decorrência do aumento da taxa de juros. “Tenho percebido muitos investidores preferindo um CDB de 5 anos, com rendimento de 10% ao ano e garantia do FGC, do que ir para um fundo imobiliário”.

O que esperar?

 

Na avaliação do analista da Guide, as taxas de dividendos do segmento de recebíveis devem ser reajustadas ao decorrer do ano em razão da expectativa para o IGP-M, que é a de que o índice perca um pouco de força na segunda metade de 2021. “Essa manutenção deve trazer patamares de dividendos mais compatíveis com o que vemos no histórico do setor”, frisa. “A aceleração do IGP-M acontece por causa da crise de covid-19, então não se pode esperar, de jeito nenhum, que esse seja o novo normal”, complementa.

Almendra, da RBR Asset, mantém as perspectivas positivas para os fundos de recebíveis em razão dos juros e da inflação. Para ele, a pressão inflacionária vindo de alguns segmentos importantes da economia pode beneficiar o segmento. “Com a crise energética e a aprovação do aumento de preço da energia, a inflação deve se manter em um nível alto. Além disso, com a mesma tendência prevista para a Selic, os fundos imobiliários de renda fixa conseguem surfar a onda dos dois componentes, já que são indexados ao CDI mais juros ou à inflação mais juros”, destaca.

E os fundos de logística?

 

Ao comentar sobre o cenário do setor de logística neste ano, Ventura explica que o segmento já estava saturado, visto o nível de preços que apresentava, com valuations mais elevadas. “Os fundos de logística foram procurados pelos investidores que buscavam pouca volatilidade e renda estável”, afirma.

Logística perdeu um pouco a característica de resiliência a partir março, diz o analista, quando teve a primeira queda mais expressiva, de 1,72%, em virtude das expectativas de retomada da economia, que levou aos níveis de preços vistos atualmente.

Em 2020, o dividend yield anual de logística ficou em 5,77%. Entre janeiro e o dia 25 de junho, o percentual é de 3,78%, conforme pesquisa feita pela Quantum Axis. E, dos 12 fundos imobiliários de logística que compõem o Ifix, apenas cinco estão com o yield superior a 4%.

Almendra, da RBR Asset, atribui a queda a um movimento no qual existe menor apetite e demanda dos investidores por fundos de tijolo. “O país tem uma economia em recuperação, um ambiente inflacionário alto e a Selic subindo. Isso faz com que o cenário seja menos favorável para ativos de tijolo e mais interessante para os de crédito”, afirma.

Ainda, para o profissional, não há uma perspectiva de avanço significativo para os fundos de logística, pois eles não são baratos e a maior parte dos contratos de locação são pré-fixados. “E, para completar, o aluguel que os inquilinos pagam, feito por meio de contratos atípicos, não tem a possibilidade de subir significativamente se estiver perto de vencer, o que impede o aumento da renda desses fundos imobiliários”, conclui.

Fonte: Valor Investe

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